SUPOR核心观点



安恒信息凭借差异化的战略定位和前瞻性布局“弯道超车”。



1）区别于传统友商，安恒信息是国内少数专注于云安全、数据库安全、物联网安全等新兴领域的代表，差异化的战略定位为公司“在夹缝中求生存”打开发展空间；



2）安恒信息的定位和擅长均与传统硬件安全企业不同，是国内“软件定义安全、软件驱动安全”的代表，符合安全产业“从硬到软”的变迁趋势；



3）新兴市场已逐步进入需求验证期。公司在Web应用防火墙、态势感知、云安全、堡垒机等细分市场建立了领先的市场占有壁垒，在以上细分市场占有率分别为第1、第1、第2、第1。

 

十年磨一创新剑：前瞻性的研发创新、“服务订阅化”是安恒信息的两大核心基因。



1）安恒信息是中国最早布局云安全、数据库和物联网安全的企业，2019年研发支出占营业收入比重为21.67%，投入强度领先于绝大多数同业竞争者；



2）安恒信息是安全服务占营收比重最高的行业玩家（28%）。中国安全产业结构与发达国家存在鲜明落差，未来3年内服务订阅将快速提升；“服务订阅化”有望在未来3-5年内提升公司的稳态净利率达40%。

 

砺得成长梅花香：新兴安全业务驱动公司未来3年业绩复合增长率有望达40%。



1）安恒信息过去3年的业绩验证高成长。公司2016年仍有小幅净亏损，自2016-2019年营收复合增长达43.92%，扣非后归母净利润复合增长达40.45%。



2）短期（1年）内，我们认为信息安全行业具备业绩翻转的基础，政府、国企自Q4起进入采购周期，叠加“十四五”交替周期，催化业绩确定性；



3）中期（3年）内，我们认为“云大物移工”将引领“新安全”高增长。安恒信息在云、数据库、物联网安全领域均已建立先发优势，根据CCID数据，推算未来3年新兴安全业务的复合增速将超过50%。








安恒信息：专注于云、数据库、物联网等新兴领域的独立安全厂商



安恒信息（688023.SH）是专注于云计算、数据库安全和审计、物联网、工控等新兴安全领域的信息安全产品和服务提供商，主营业务包括网络安全基础产品（硬件）、网络安全平台（软件或平台）和网络安全服务（解决方案服务）。



作为网络安全第二梯队的龙头企业，公司产品线相对于其他传统安全厂商较少（信息安全行业的整体赛道分散、产品线长），但所在细分市场具有“新场景、新技术、新需求”的特征，因此足够宽阔。







差异化的战略定位：避开传统市场，专注于“云大物移工”新兴安全



创始人范渊是数据和应用安全专家，使安恒信息成为国内少数瞄准新兴安全的黑马。相比于传统安全企业，公司成立和上市相对较晚，其业务范围、经营模式以及之后的成长路径同友商都存在较大差异。目前已上市的安全企业中，多数都是从“防火墙、IDS/IPS、防病毒”起步，后来逐步将业务拓展到其他领域，如内网安全等，偏重于企业网络安全、硬件安全。



安恒信息选择从 Web 安全和数据安全起步。创始人范渊曾是美国硅谷的数据安全和Web应用安全领域的专家，由于看到国内数据资产防护上的潜力，2007年回国创业，瞄准的就是 Web和数据安全。




“田忌赛马”：安恒信息的优势在于安全软件、平台和服务，相对不擅长安全硬件。与行业其他玩家相比较，天融信、深信服、启明星辰、绿盟等老牌玩家已在传统安全硬件市场建立了完整的产品线和深厚护城河，但软件定义和驱动的能力是相对“短板”；而安恒信息自成立以来即秉承“软件定义安全”的理念，在数据库、云、态势感知等领域打磨系统性软件产品，并结合部分硬件，提供完整的解决方案。





新兴安全的领头羊：数据库安全、态势感知、云安全龙头



安恒信息的新兴安全逐步得到市场的集中验证。作为专注于新兴安全领域的代表，安恒信息在Web应用防火墙、态势感知、云安全、堡垒机等细分市场建立了绝对领先的市场占有壁垒，体现了前瞻性布局的“弯道超车”能力。



· WEB应用防火墙：根据安全牛最新报告《中国网络安全 100 强企业（2019）》，公司处于整个网络安全行业的第二梯队，属于“行业领先者”，其规模和影响力同现有的网安和互联网巨头还是有一些差距；但在 Web应用防火墙领域，公司则处在领导者地位，与其处在同一水平的就只有绿盟科技。



· 态势感知：IDC 报告显示，在态势感知领域，公司是国内该领域的领导厂商，战略能力市场第一，市场份额居市场第二；



· 云安全：赛迪 2019年发布的“2018-2019中国云安全市场研究年度报告”中，公司的云安全产品排国内市场第二；而在Gartner发布的《2020年中国ICT技术成熟度曲线》报告中，安恒信息凭借领先的技术实力入选，成为云安全“标杆供应商”。



· 堡垒机：Frost&Sullivan 发布的《亚太区特权账号管理/堡垒机市场研究报告 2019》中，公司的堡垒机产品市场份额排名亚太区并列第一，中国区第一。





资料来源：WIND，东吴证券





高质量、高购买强度、高粘性的客户：以政府为基点，撬动行业延伸



目前，公司产品及服务已经进入了包括运营商、政府、能源、金融、教育、医疗等在内的众多行业，并积累了大量标杆项目的实施经验。




政府（以公安和网信为核心）是公司的核心客户（占比34%+）。从客户结构上看，公司下游行业主要集中于政府(含公安)、金融机构、教育机构、电信运营商等客户，分别占比34.34%、9.98%、9.74%、7.66%。公司是政府网安的护航者，曾积累2008年奥运会、建国 60年大会、2010 年上海世博会、广州亚运会、G20峰会、厦门金砖会议、一带一路、十九大、历届互联网大会等重大活动实施案例。



从直销到渠道：点面结合，促进盈利提升



直销和渠道相结合：公司直销与渠道相结合，基本呈现5:5的结构分布。对安恒来说，安全平台和安全服务的需求定制化程度高，该部分业务适合采用直销为主、渠道为辅的模式；而对其基础安全产品来说，标准化程度相对高，适合通过渠道来铺。




渠道建设推动传统产品的毛利率提升，优化盈利能力。公司2016-2019年的毛利率分别为67.04%、67.58%、70.50%、69.47%。安全基础产品毛利率上升主要是由于确立渠道政策后，渠道模式下由渠道商自行负责网络信息基础类信息产品实施安装的订单增加，从而使得渠道模式下网络信息基础类安全产品的人力投入减少，毛利率提升。平台系统的毛利率上升主要受益于成本支出相对固定，收入高速增长下，规模效应使得成本占收入比重下降。

 

 “十年磨一创新剑”：研发创新和服务驱动是安恒信息的两大成功基因



前瞻性的研发创新是企业生命



安恒信息的研发投入强度领先全行业。研发支出规模在 2019 年达到 2.05 亿元，占营业收入的比重为 21.67%，投入强度在A股的所有信息安全企业中排名第四位，领先于绝大多数竞争者。



研发核心聚焦于新兴安全。截至 2019 年末，公司共拥有 48 项核心技术，其中 22 项是公司基于云安全、大数据安全、物联网安全等新兴安全领域，此类核心技术确保了公司在多个细分市场处于行业领先位置。




“服务化、订阅化”有望引领安恒长期成长：从“产品服务化”到“服务产品化”



安恒信息的网络安全服务业务包括SaaS云安全服务（玄武盾云防护）、威胁情报服务、专家级服务（网络安保、平台运营、安全咨询、可信众测、应急响应等）、智慧城市安全运营服务、网络安全人才培养服务等。



中国信息安全行业将与国际接轨，从“卖产品”到“卖软件”再到“卖服务”是大势所趋。中国安全产业结构与全球存在鲜明落差，传统硬件销售主导了中国数据安全市场发展的早期阶段，与全球安全“服务为王”的产业格局形成鲜明对比。现阶段，中国数据安全市场呈现明显的结构化特征，安全硬件占全行业比重近50%，而安全服务占比仅11.2%（其中，安全集成和咨询服务占所有服务内容的90%+）。相比之下，全球信息安全市场却以安全服务市场为主（60%+），且安全服务市场中订阅服务占比近5成。


安恒信息是中国安全服务占业务比重最高的信息安全厂商。作为行业趋势性的安全服务业务增长较快。2019年，公司的网络信息安全服务收入达到 2.64亿元，同比增长 62.03%，占公司收入比重达到 27.97%，而国内安全企业中服务收入超过 20%的企业极度稀缺。也代表了公司以服务为本，从“产品服务化”向“服务产品化”迈进的前沿战略。



“服务产品化”、“订阅化”有望在3-5年内重塑公司的净盈利空间。由于部分新兴服务在初拓市场阶段（如SaaS云安全服务），且智慧城市安全运营和人才培养服务的实际利润空间有限，现阶段仍实际较依赖人力成本的投入，导致细分业务线的毛利率在55%左右，低于综合毛利率水平；但随着“服务产品化”程度的不断提升，公司将以提供安全服务和解决方案的形式替代传统产品销售，以提高客户长期合作粘性，预计在3-5年内将初步打开利润空间，细分业务线的净利润率有望达到40%。



“砺得成长梅花香”：公司未来3年复合增长率有望达40%



业绩表现：持续“高成长+ 高现金”



安恒信息的高成长性构成了高估值的坚实基础。公司2016年仍有小幅净亏损，2017年扭亏为盈以来进入增长快车道。2016-2019年，公司营收复合增长达43.92%，扣非后归母净利润复合增长达40.45%。



安恒信息是名副其实的“现金奶牛”，经营性现金流表现亮眼。2019年，公司经营活动产生的现金流量净额同比增长 125.58%，一方面得益于公司收入增长较快，一方面也与明显加强回款力度有关，过去三年的经营性现金流净额/净利润分别为1.32、1.25和2.3。



新兴安全是驱动安恒信息成长的最核心引擎



安恒信息的网络安全平台服务包括云安全、大数据安全平台、物联网安全平台，主要为面向新场景的新兴安全软件开发服务。目前，公司成熟的平台产品包括态势感知预警平台、AiLPHA大数据智能安全平台、天池云安全管理平台。此外，公司正在积极进入物联网安全、工控及工业互联网安全等新领域。



云安全、物联网安全、大数据安全已经贡献了公司收入的核心增长点。2015年开始，国内“云大物移工”进入快速发展阶段，安恒信息已经针对性的进行了产品研发，2016年即形成少量收入，此后收入持续保持高增长。2019年，公司平台类的业务收入为 2.72 亿元，同比增长 91.15%；业务毛利率为75.16%，而且毛利率还在呈上升态势；而安全平台的收入占比也自2016年的仅5%快速上升至2020年占公司收入比重的 28.78%，表明云安全、物联网安全、大数据安全已经成为公司的重要收入贡献来源。


后继成长空间分析：云计算、大数据、物联网成为三大主力增长点



1）云安全：逐步进入市场集中验证期



云计算安全是信息安全最具确定性的发展方向，亦是各家未来3-5年的必争之地。云计算已经是 IT 产业最具确定性的发展方向，2019 年我国云计算整体市场达到 1334亿元，同比增长 38.6%。企业上云是大势所趋，如影随形的安全体系仍亟待建设。2018 年，中国云安全市场规模达到 37.8 亿元，增长率达 44.8%，未来 3年内预计仍将保持每年 40%的高速增长；预计到2021年市场规模将达到115.7亿元，未来三年年均增长率为45.2%，行业正处爆发式增长阶段。


安恒信息已在云安全领域实现全板块覆盖。在公有云领域，公司云堡垒机、云数据库审计等相关产品累计保护数千家云上企业用户，云堡垒机服务和保护的云主机更是达到了几十万台以上。在私有云领域，天池云安全平台汇聚安恒多年安全技术积淀以及部分生态伙伴安全能力，构建了覆盖云检测、云防御、云审计、云服务于一体的云安全资源池，可以为私有云用户提供一整套的云安全解决方案和城市级云安全运营方案。在SaaS安全服务领域，玄武盾为该市场主要领导者。



安恒信息是最早布局、市场占有率最高且提升最快、市场覆盖最全面和均衡的云安全厂商，有望成为云安全领导者。相较于深信服等IaaS厂商而言，公司本身更适宜做统一服务，并能在客户与合作厂商的更新迭代中形成平台与规模优势。作为全行业最早布局多云安全的企业，将先发受益于细分赛道的快速爆发。



2）物联网安全：潜在处女地，安恒首个布局



物联网安全是潜在的下一个高成长“处女地”。随着数以亿计的智能设备接入网络，物联网范畴逐步扩大，预计到 2020 年，中国物联网的整体规模将达到 1.8 万亿元。物联网安全问题同样是备受关注，包括工业控制系统漏洞、视频监控被劫持等安全事件已时有发生。根据赛迪的数据，2018 年我国物联网安全市场规模达到 88.2 亿元，增速达到 34.7%，预计 2021 年市场规模将达到 301.4 亿元，市场增速保持 40%以上；其中，等保 2.0 也将工控安全纳入其中，预计以工控为代表的细分安全市场迅速发展，未来保持 45%以上的增速。



安恒信息是中国最早布局物联网安全、工控安全的新兴安全厂商。目前公司已推出三款物联网安全产品：物联网安全心、物联网安全监测平台和物联网安全态势感知与管控中心；在工控领域，主要产品包括工业安全监测与态势感知平台、工业防火墙、工控安全监测审计平台、工控安全漏洞扫描平台。我们认为，安恒已在物联网领域进行了深度探索，相较于其他竞争对手而言，已率先建立了相对齐全和完整的产品线，具备快速切入细分场景和提供完整解决方案的能力。在可预期的1-3年内，物联网安全将成为公司业绩增长的下一个爆发点。



大数据安全：信息安全的最重要领域，态势感知的领导者



从被动防御到主动安全，态势感知成为安全市场新宠。过去网络安全的建设体系以在网络边界设置“防御屏障”为主，无法形成各设备安全信息的联动，实现对整个网络的安全预测。近年来，随着网络安全理念的持续进化，主动安全，实现防患于未然，成为市场热点。尤其是态势感知平台，作为融合了攻防、大数据、可视化等多项技术的大数据安全分析平台，在各项基础安全设备层层把关的网络空间里，扮演了“网安监控指挥中心”的角色。2017-2018 年政府部门监管侧态势感知平台、企业端主动防御用态势感知平台项目发展较快，预计 2020年态势感知整体市场规模将超过 50 亿，年增速达到35%。



大数据安全成为网络安全覆盖的最重要领域。我国大数据产业总体规模为 4700 亿元，同比增长30%；2017 年大数据核心产业规模为 236 亿元，增速达到 40.5%，预计2018-2020 年增速将保持在 30%以上。大数据应用价值逐步提升，已经成为各政企机构的核心资产，而传统数据安全无法满足大数据安全需求。大数据安全涉及到数据全生命周期的防护，需要从“以系统为中心的安全”转换到“以数据为中心”的安全思路上来。大数据安全主要包括大数据平台安全、大数据安全防护和大数据隐私保护。据统计，近年来大数据安全市场持续保持高增长态势，2018 年市场达到 28.4 亿元；预计 2021 年达到 69.7 亿元，市场保持35%以上的高速增长。



我们认为，安恒是国内态势感知细分市场的绝对领导者，特别在公安和网信行业已建立了巨大的先发优势；伴随大数据行业自“存好”向“用好”深入发展，在“后信息化时代”安恒将率先受益于数据安全需求的快速增长。



成长性预测：短期确定性+长期成长性兼备



安恒信息的高成长，源自于其对于细分垂直市场的高度敏感性（远早于其他竞对的先发布局）和持续的研发创新能力（远高于行业平均的高研发驱动），成功在云、物联网、数据库等新兴赛道建立了差异化的竞争优势。



综合来看，我们认为安恒信息是兼备“高成长性”和“高确定性”的新兴白马。



短期：周期轮动与疫情补偿性释放



我们展望未来1年，信息安全行业整体具备业绩翻转的基础：以政府为代表的核心客户自Q4起进入采购周期，叠加“十四五”交替周期，催化短期内的业绩确定性。



由于现阶段安全下游客户仍以政府和大型国企为主，采购一般有明显的“五年”周期性特征和年内季节性特征（集中在Q3-Q4），导致信息安全行业企业的业绩表现形成较强的轮动周期性。



长期：“云大物”行业需求决定价值高成长



我们展望未来3-5年，以“云大物移工”为核心的新IT技术引领信息技术产业的创新增长：安恒信息的研发驱动和产品线设计，契合了行业“自被动安全向主动安全转变”、“自安全产品向安全服务和方案转变”、“自传统安全向新兴安全转变”的三大趋势”，具备长期增长的高景气度支持。

以云计算、大数据、物联网、移动互联网、工业控制系统为代表的新一代信息技术正在提升渗透率，随之而来：



1）连接和云化导致新增安全隐患。新兴业态将原本受保护的系统重新暴露于安全隐患，如业务系统上云、工控系统联网等；



2）新技术、新场景、新业态的防护复杂度高、技术难度大，传统数据安全产品和技术亟需迭代革新，如云安全无法通过传统数据安全路径实现。



3）“等保2.0”中已将数据安全的监管范围由单一“信息系统”延展至“网络基础设施、信息系统、大数据、物联网、云平台、工控系统、移动互联网和智能设备等”多元化、全方位领域，从侧面印证了新兴技术迭代对于数据安全行业的整体性推动。